Le mosse dei gestori multi-asset, e se arrivasse la recessione?

Le mosse dei gestori multi-asset, e se arrivasse la recessione?

Finora abbiamo visto che dal mondo della gestione multi-asset arrivano segnali di cauto ottimismo, con in generale un minimo di riduzione dell’esposizione alle attività più rischiose, anche se all’interno di un paradigma in cui la crescita dovrebbe rimanere buona ancora per qualche tempo. In termini pratici ciò significa magari un po’ meno azionario, talora accompagnato da adeguate misure di hedging e incentrato su una forte selettività che favorisce quelle aziende in grado di mostrare un’elevata forza strutturale nel generare profitti. 

Nell’obbligazionario prevale un atteggiamento di attenzione alla possibilità di incassare adeguati premi al rischio: dunque una strategia che privilegia soprattutto la parte tattica dell’asset allocation, andando a inseguire occasioni dove finalmente si siano aperti spread adeguati. Dunque un percorso di navigazione ancora tutto sommato tranquillo. 

Abbiamo però voluto chiedere che cosa farebbero i gestori nel caso in cui si arrivasse a un rapido deterioramento dei numeri macroeconomici. Non si tratta di un problema all’ordine del giorno, ma neppure costituisce quello che viene definito un evento di coda statistica, viste le minacce fin qui elencate.

PUNTARE SULLA DURATION

È interessante notare immediatamente un elemento, ossia che in quest’ottica la duration dei titoli di stato delle nazioni più forti, Usa in primis, raccoglie più di un parere favorevole. Nonostante il rialzo dei tassi, infatti, la previsione più comune vede una curva statunitense ancora più piatta di oggi. Questa previsione risulterebbe particolarmente sensata in uno scenario di deterioramento significativo e non sorprende di conseguenza il ragionamento di Colin Dryburgh, co-manager del Kames Global Diversified Growth Fund di Kames Capital: «Le obbligazioni del Tesoro americano di lunga durata potrebbero offrire un rialzo del capitale interessante durante la prossima importante frenata economica. Abbiamo mantenuto una consistente esposizione a questi titoli fino al 2016 e ci sono serviti molto, sia in prospettiva di rischio, sia di ritorno. Possiamo anticipare un nostro rientro in queste obbligazioni durante il prossimo rallentamento, ma non è ancora giunto il momento per iniziare questo cambio di allocazione».

GUARDARE LA VOLATILITÀ

Il punto da tenere presente con grande attenzione è la volatilità. Inversione della curva dei rendimenti e aumento sistematico dell’instabilità sui mercati tendono ad anticipare qualcosa di importante a livello macro. Qualche dettaglio in più al riguardo lo fornisce Christian Hille, multi asset investment strategy di Dws: «Osserviamo con grande attenzione le curve dei rendimenti, in particolare quella statunitense, dove ci aspettiamo nel corso dei prossimi due-tre rialzi della Fed un totale appiattimento o anche un’inversione. Storicamente vi è sempre stato uno scarto di 12-18 mesi tra questo fenomeno e l’arrivo di un’effettiva crisi economica. Un altro aspetto da monitorare è la volatilità, in quanto prevediamo un cambiamento fra un regime di media a uno di alta volatilità prima di un’imminente recessione. In generale, comunque, riteniamo che sia più consigliabile rimanere investiti sui mercati quanto a più a lungo possibile per catturare i potenziali rialzi tipici delle ultime fasi del ciclo, piuttosto che vendere troppo presto. Infatti siamo fiduciosi sul fatto che vi sarà una finestra di opportunità sufficientemente ampia per ridurre il rischio qualora si dovessero materializzare questi scenari. Un deterioramento significativo attualmente appare piuttosto improbabile, però aggiungere duration su titoli di stato AAA dovrebbe risultare una delle strategie più efficaci per gestire ogni futuro peggioramento economico». 

Dunque il debito core per sterilizzare in parte quella che comunque rimane una buona propensione al rischio. Però c’è un dettaglio: nell’intervento di Dryburgh si parla di Treasury, in quello di Hille di obbligazioni governative AAA, categoria che non comprende il debito americano. In effetti questo punto permette di introdurre un nuovo argomento, ossia da dove potrebbe partire la crisi. La questione non è da poco: riuscire a determinare quale potrebbe essere l’epicentro delle fragilità del sistema è un aspetto fondamentale per stabilire quali titoli e quali valute potrebbero beneficiare maggiormente del de-risking generale. 

VALUTE RIFUGIO?

Alcuni gestori tendono a propendere che si possa verificare una corsa verso valute rifugio come il dollaro e lo yen in fuga da divise più esposte al ciclo globale. Jub Hurren, fund manager di Aviva Investors, sostiene: «Negli Stati Uniti siamo posizionati in maniera da avvantaggiarci di una crescente volatilità; inoltre rimaniamo lunghi di inflazione. A ciò si aggiunge il fatto che, dal momento che le tensioni commerciali hanno vissuto un’escalation negli ultimi mesi, abbiamo alterato il nostro mix valutario posizionandoci lunghi di dollaro e yen, divise dalle caratteristiche difensive, a fronte di posizioni corte in diverse monete di emergenti asiatici, destinate con ogni probabilità a soffrire a fronte di un rallentamento del commercio mondiale». 

SCRICCHIOLII SINISTRI

In quest’ottica anche in Europa potrebbero essere necessarie alcune azioni di hedging, poiché non mancano alcuni scricchiolii sinistri, con purtroppo il nostro paese in prima fila. Da questo punto di vista, infatti, l’equity continentale ha sempre mostrato una notevole fragilità nelle fasi di risk-off. È interessante notare, inoltre, che l’azionario europeo sembra non incorporare ancora in maniera adeguata nelle proprie quotazioni le minacce presenti nel sistema. Un’interessante analisi da questo punto d vista arriva da Guilhem Savry, head of global macro & dynamic asset allocation di Unigestion: «Nell’attuale nostra valutazione dei rischi pensiamo che la situazione in Europa, con la legge finanziaria in Italia, il rallentamento dell’attività economica, la debolezza del sistema finanziario in generale e la mancanza di munizioni da parte della Bce nel caso di una nuova crisi finanziaria, rappresenti sul breve periodo la maggiore fonte di preoccupazioni. Di conseguenza abbiamo afferrato l’opportunità fornita dal basso livello di volatilità implicita per comprare altre opzioni sull’EuroStoxx a protezione. Inoltre abbiamo attuato anche una strategia ribassista sull’euro allo scopo di trarre beneficio da un atteggiamento lassista da parte della Bce, in risposta alle incertezze italiane e alla decelerazione della crescita. Nel complesso la nostra politica ha anche aumentato la duration e diminuito l’esposizione agli emergenti e agli spread dei corporate. Inoltre grazie all’aggiunta di opzioni che abbiamo acquisito di recente è stata aumentata la convessità del nostro portafoglio. Tutto ciò ci dovrebbe aiutare a navigare attraverso possibili situazioni di stress». 

UN’IDEA NON SCONTATA

L’idea che gli Stati Uniti comunque siano per forza avvantaggiati, in termini relativi ovviamente, non è del tutto scontata. In fondo attualmente gli Usa rappresentano un outlier mondiale e vi è talmente tanta liquidità investita sulla tesi dell’accelerazione solitaria degli States che anche una parziale delusione in questo ambito potrebbe portare fuori dall’America un bel po’ di denaro drenato. 

John Roe, head of multi-asset funds di Legal & General Investment Management, aggiunge: «Se assumiamo il fatto di riuscire a prevedere, grazie ai nostri cinque economisti, una recessione in anticipo rispetto al  resto del mercato, allora ciò che potremmo fare sarebbe ridurre la nostra posizione equity e in corporate bond statunitensi per collocarci sullo yen giapponese e potenzialmente anche su titoli denominati in euro. In generale evitiamo di vendere mercati con un sentiment fortemente negativo: a volte è meglio non fare nulla piuttosto che saltare su una posizione già fortemente affollata insieme ad altri investitori». 

In definitiva vi è da sperare che il tutto rimanga decisamente stabile, perché è evidente che la preoccupazione maggiore per molti dei gestori multi-asset intervistati è costituita dalla modestia dei premi al rischio quotati, il che non è mai una caratteristica incoraggiante nelle fasi di difficoltà.