India, un 2018 vissuto in altalena

India, un 2018  vissuto in altalena

Il peer group equity India è composto da tutti i titoli azionari quotati nell’indice Msci emerging markets India Nr Usd. Questo benchmark è basato sulla capitalizzazione di mercato e rappresenta approssimativamente l’85% del totale del mercato di Mumbai. Nel 2017, la categoria ha registrato performance positive del 40,78% in dollari Usa. Nel 2018, al contrario, l’indice segna rendimenti negativi: -15,90% sempre in dollari.  Alla fine di ottobre i capitali allocati in fondi che investono nella categoria equity India ammontavano a 393 milioni di euro su 176 miliardi intermediati da Allfunds Bank. Sulla piattaforma di Allfunds i dati mostrano che, sia la clientela retail, sia gli istituzionali sono interessati alla categoria. Questi ultimi pesano per il 46%, mentre i clienti retail rappresentano il 54%.

Il peer group equity India è composto da 56 fondi. Per la nostra analisi sono stati presi in considerazione due strumenti, ognuno dei quali è presente nella insight list: Pinebridge India Equity Fund e Gs India Equity Portfolio. Il periodo di studio copre gli ultimi tre anni rolling al 31 ottobre 2018 e la valuta considerata è il dollaro. L’indice di riferimento della categoria che utilizziamo è l’Msci emerging markets India Nr Usd. Tutti i prodotti hanno più di tre anni di storia.

Entrambi i fondi segnano notevoli performance negative nel 2018: il Pinebridge India Equity Fund registra migliori rendimenti rispetto al Gs India Equity Portfolio, con una performance pari a -18,14% in dollari Usa.  Tra i due prodotti finanziari oggetto della nostra analisi il secondo presenta il maggiore indice di Sharpe con 0,29.

Vediamo ora nel dettaglio le caratteristiche dei singoli comparti.

Hiren Dasani di GOLDMAN 

SACHS–INDIAN EQUITY

Il fondo Goldman Sachs–Indian Equity è stato lanciato nel 2008 ed è gestito da Hiren Dasani dal 2017 (precedentemente co-manager del fondo). Dasani è supportato da un team di otto analisti, di cui cinque a Mumbai, uno a Singapore e due a Bangalore. Il processo di investimento può essere descritto come growth at a reasonable price. La selezione azionaria si basa sull’identificazione di titoli di aziende di elevata qualità, individuati grazie a una rigorosa analisi fondamentale che incorpora criteri Esg. Il processo si articola in tre segmenti:

Analisi fondamentale. L’universo investibile del fondo Goldman Sachs–Indian Equity è composto da tutte le azioni quotate sul mercato indiano con una capitalizzazione superiore a 200 milioni di dollari (circa 700). Lo screening è previsto per i titoli inclusi e non nell’indice Msci India Imi. Circa 200 azioni vengono eliminate dall’universo investibile perché non rispettano i criteri minimi di liquidità. Il team di analisti valuta le prospettive di crescita delle aziende che hanno superato il primo screening attraverso l’analisi fondamentale e se queste opportunità di sviluppo sono correttamente prezzate dal mercato. In seguito, la valutazione degli analisti prevede la suddivisione in due sottogruppi: business e valuation. La categoria business prevede:

– Caratteristiche dell’industry: potenziale di crescita, competizione e prospettive riguardo la regolamentazione.

– Fondamentali business: viene analizzato il trend della market share e se il vantaggio competitivo della società sia sostenibile.

– Qualità del management: viene valutata la capacità di esecuzione del management e ove gli interessi di quest’ultimo coincidano con quelli degli azionisti.

Gli analisti, presenti in loco, sono soliti incontrare clienti, fornitori, competitor ed esperti per verificare le loro conclusioni. Una volta completata la lista di aziende che soddisfano le caratteristiche di business ricercate dal team, vengono in seguito identificate le imprese che, al momento, sono sottoprezzate rispetto al loro valore intrinseco. 

I metodi di valutazione utilizzati sono: discounted cash flow, normalised earnings, sum of parts e relative valuation. 

L’analisi fondamentale riduce l’universo investibile da 500 a 200 titoli.

Research discussion. Ogni analista presenta le proprie opportunità di investimento. Le idee vengono discusse all’interno del team, ma le decisioni finali vengono prese dal portfolio manager.

Costruzione del portafoglio. Le posizioni nei titoli selezionati dal team di investimento vengono implementate in base al potenziale upside, alla convinzione, alla liquidità, alla contribuzione al rischio del portafoglio e all’impatto nell’allocazione settoriale. Le azioni presentano variazioni di posizionamento rispetto al benchmark di +/- 7,5% e variazioni di posizionamento di settore rispetto al benchmark di +/- 10%. 

Quando un titolo raggiunge il suo target price, se non è previsto da parte dell’analista un nuovo potenziale rialzo, viene venduto. Se ritenuto necessario dal portfolio manager Hiren Dasani, le posizioni in portafoglio vengono liquidate perché le tesi originarie non sono più valide o perché sono presenti sul mercato nuove opportunità.

Il portafoglio del Goldman Sachs–Indian Equity presenta un elevato livello di diversificazione e un active share pari al 65%. Il fondo, inoltre,evidenzia un bias verso titoli growth: per queste ragioni, si prevede che questo strumento possa registrare ribassi durante rally di mercato guidati da titoli value o legati alle commodity. Il ruolo di Dasani come head of emerging market equities e co-manager del fondo Emerging Markets e l’assenza di un portfolio manager di backup rappresentano fattori di rischio, in quanto il manager rimane un elemento chiave nel processo di investimento. Nella valutazione complessiva consideriamo questo prodotto come uno dei più interessanti del peer e lo riteniamo una second option nell’insight list di Afb Investment Research.

Elizabeth Soon  e Huzaifa Husain di PINEBRIDGE GLOBAL FUNDS–INDIA EQUITY

Il fondo è gestito dal team locale di India equity di Pinebridge attraverso una struttura di sub-advisory (caratteristica comune per l’azionario indiano per ragioni di regolamentazione). Elizabeth Soon ricopre il ruolo di fund manager. Il team in India è basato a Mumbai e gestisce il fondo dal lancio, nel 2005. Il team di India Equity è presieduto da Huzaifa Husain.

Il processo di investimento prevede un universo investibile composto da più di 700 titoli, incluso l’indice e le azioni al di fuori di quest’ultimo. Uno screening basato sulla liquidità e sui volumi giornalieri riduce l’universo a 300 titoli, che sono raggruppati in categorie in base alla loro fase di crescita:

Exceptional growth: aziende con un sano business plan e risorse sufficienti per finanziare la crescita. 

High stable growth: società con tassi di crescita in aumento e con valutazioni modeste.

High cyclical growth: imprese cicliche e con una revisione degli utili favorevole, valutazioni modeste.

Mature companies: gruppi con business ciclici o difensivi e basse prospettive di crescita, ma con valutazioni interessanti (potenziali catalizzatori). 

La categorizzazione avviene in modo quantitativo attraverso i dati storici e le proiezioni degli utili per i prossimi tre anni effettuate dagli analisti. Le classificazioni rimangono, solitamente, stabili nel tempo. Una volta che i titoli sono stati allocati in una delle categorie menzionate, viene effettuata un’analisi fondamentale. Il team di investimento punta su nomi di elevata qualità e i principali aspetti su cui si concentra lo studio dei fondamentali sono:

– business franchaise: vengono valutati il brand, la market share, i costi di produzione e la sostenibilità;

– management quality: il team analizza l’allocazione di capitale (dove l’azienda può generare ritorni nei prossimi tre-quattro anni) e la corporate governance.

Prima di esprimere un giudizio (buy o sell), il team redige un documento composto da tre “yes or no checklist”. Il documento mira a valutare:

– se i fondamentali dell’azienda sono in miglioramento;

– se il titolo è sovra o sotto prezzato;

– se la valutazione dell’impresa è superiore o inferiore al consensus di mercato.

Ai titoli sono assegnati ranking basati sull’attrattività dei fondamentali. Gli analisti possono assegnare un voto da 1 (strong buy) a 5 (strong sell) in base al potenziale di apprezzamento. Le azioni che presentano un voto pari a 1 o 2 sono considerate possibili candidati per i nuovi investimenti, mentre quelle con voti di 4 o 5 rappresentano nomi dove non è possibile investire o sell automatici.

La costruzione del portafoglio è puramente bottom up. Il patrimonio è composto da 40 titoli  e le prime 10 posizioni costituiscono il 50-60% del totale. Il team di investimento preferisce costruire un portafoglio concentrato, in quanto le posizioni vengono monitorate con più attenzione e i titoli in portafoglio possono generare i livelli di alfa ricercati. Il fondo non presenta limiti in termini di allocazione per i singoli titoli o di allocazione settoriale. Tuttavia le new entry prevedono piccoli investimenti iniziali (periodo di osservazione). 

Il processo di investimento pone notevole enfasi nella valutazione del Dna dell’azienda. Pinebridge crede che questo sia essenziale per valutare la qualità del business e del management. Nonostante il fondo non presenti bias considerevoli, negli ultimi anni la particolare enfasi posta su titoli di elevata qualità da parte del team di investimento ha prodotto un’attenzione verso azioni quality growth. 

Questa strategia ha contraddistinto lo strumento per il suo profilo difensivo rispetto al benchmark. La notevole esposizione a titoli non presenti nell’indice di riferimento, incluse small e mid cap, ha contribuito a generare il profilo difensivo del fondo. Il principale driver della performance rimane la selezione azionaria. Il Pinebridge Gloabl Funds–India Equity è ben posizionato per beneficiare della crescita degli investimenti domestici. Il fondo, inoltre, presenta un sovrappeso in titoli small e mid cap rispetto al benchmark.

Una potenziale partenza di Huzaifa Husain rappresenterebbe un elemento di rischio, in quanto è la figura chiave nel team di investimento. La capacity di questo strumento non costituisce un problema di breve termine. 

Consideriamo questo prodotto come un’high conviction nella insight list di Afb Investment Research.