L’Europa che cresce: c’è anche chi sa correre veloce

L’Europa che cresce: c’è anche chi sa correre veloce

Da circa un anno l’Europa, che tutti gli analisti aspettavano a una crescita sostenuta, sta sistematicamente deludendo le attese. Ma, pur tenendo conto delle difficoltà e dei problemi di rischio politico dell’area, non mancano aziende e settori in grado di fornire interessanti utili. Nell’It, per esempio, l‘industria 4.0, ossia l’arrivo nelle fabbriche europee di una serie di nuove tecnologie incentrate sulla robotica e l’intelligenza artificiale, dovrebbe garantire una forte competitività globale. Ma ottime opportunità potrebbero arrivare anche dalla transizione verso le automobili di prossima generazione, dal lusso e persino dalle bistrattate banche

Il 2019 dell’Europa è un enigma. Nel giro di soli 12 mesi si è ribaltata una situazione che pareva la più favorevole da un decennio a questa parte. Nel corso del 2017, infatti, il Pil dell’Eurozona è cresciuto del 2,4% ed è stato la cosa più vicina a un boom economico che si potesse avere nella realtà economica dell’area. Poco più di un anno fa il consensus di investitori e analisti vedeva una netta preferenza per l’azionario del Vecchio continente, unito a quello del Giappone, a fronte di un minore entusiasmo verso gli Stati Uniti.

Essenzialmente si pensava che il 2018 sarebbe continuato in maniera simile alla stagione precedente, magari con un minimo di rallentamento in un ambiente estremamente favorevole agli asset rischiosi azionari. In un tale scenario Wall Street appariva alquanto sopravvalutata, nonostante l’iniezione di adrenalina ai profitti data dal taglio alle tasse, mentre si riteneva che si stesse entrando in un quadro di continua ascesa degli utili delle aziende europee. Come si è visto, il risultato è stato completamente imprevisto rispetto alle attese.

Nel frattempo, per via di vicende, sia endogene, sia esogene, il rallentamento economico in Europa ha cominciato a farsi sempre più consistente, tanto che oggi si può ipotizzare uno scenario di recessione come un fenomeno che non rappresenta solo un outlier remoto. Ovviamente in questo contesto i problemi italiani sono notori, ma fa una certa specie vedere fonti ufficiali tedesche abbassare le previsioni di crescita già all’inizio del 2019 da +1,8% a +1%. In pratica in uno scenario centrale benigno, in cui la Repubblica Federale riuscisse a fare un po’ meglio delle attese e lo zero virgola qualcosa di incremento dell’Italia fosse comunque ben al di sopra della soglia del territorio negativo e magari si riuscisse a trovare una via di uscita alla questione Brexit, si arriverebbe in Europa un aumento del Pil dell’1,7-1,8%, in linea con il 2018. In un quadro invece più precario non ci sarebbe da sorprendersi se si scendesse sotto l’1% di incremento.

NEGATIVITÀ GIÀ SCONTATA

L’elemento positivo, però, è che molta negatività sembra già scontata all’interno delle previsioni per gli asset europei. Il paradigma, infatti, appare praticamente invertito rispetto a quanto visto nei primi mesi del 2018: oggi non c’è più questo entusiasmo irrefrenabile per tutto ciò che è equity, mentre, dopo il rientro dei multipli degli ultimi mesi, sembra esserci più fiducia nei confronti delle potenziali performance delle aziende americane rispetto a quelle continentali. 

Come non di rado accade sui mercati, potremmo trovarci in realtà di fronte a una serie di buone sorprese. I primi due mesi del 2019 sono stati positivi un po’ per tutto il mondo, con un inizio di anno opposto e speculare al finale del 2018 e con una correlazione positiva di nuovo molto forte, per fortuna questa volta in un quadro di forza generale e di cali della volatilità. In verità per il momento la ripresa europea appare ancora un filo più dubbiosa, con uno Stoxx 600 che è venuto su a fine febbraio del 10,2%, una performance inferiore rispetto al +11,4% circa dell’S&P 500, cui bisognerebbe aggiungere anche la rivalutazione del dollaro,  e al +11,8% fornito in euro dall’Msci Emerging Markets. 

UNA SCELTA CONTRARIAN

In pratica la macroarea Europa appare una scelta contrarian in un mondo diviso fra chi vede una situazione appena decente, soprattutto grazie al rapido ripensamento delle due maggiori banche centrali del mondo, in cui si dovrebbe puntare essenzialmente su Usa ed emergenti, e chi è molto prudente e teme che all’orizzonte ci siano seri problemi di deterioramento. 

In questo contesto, però, non sono indifferenti anche i vantaggi dell’Europa. Se a fine 2017, inizio 2018, c’era un diffuso ottimismo sulla possibilità che si evidenziasse un processo di ripresa dei profitti solido e di buona durata, oggi si può dire che questa previsione non si è rivelata per il momento eccessivamente sballata. Nel corso del 2018 gli utili delle aziende europee sono venuti su di qualche decimale in più dell’8%, sicuramente un valore che impallidisce di fronte al +21% dell’S&P 500. Questo dato è stato però ovviamente gonfiato dalla riforma fiscale di Trump, che quest’anno non influirà. E, proprio osservando gli sviluppi dei primi mesi del 2019, si trova qualche nota incoraggiante per i mercati europei. In particolare non si può fare a meno di notare che finora le previsioni di profitti per 2019 sono rimaste piuttosto stabili intorno a +9%. Di converso l’America è passata da circa +11% a fine 2018 all’attuale +7%. In caso di problemi all’economia statunitense e globale, le sorprese negative potrebbero abbondare, portando l’incremento dei risultati aziendali nel 2019 nella fascia bassa della singola cifra. In qualche maniera, invece, i gruppi europei, forse meno sexy e con diversi settori dalle prospettive non entusiasmanti sovrarappresentati nei listini, a meno di catastrofi hanno dimostrato di sapersi districare, generando utili e cash flow più che decorosi. 

I DIVERSI SCENARI

Senz’altro per capire come muoversi nell’immediato futuro in Europa gioverebbe tentare di realizzare un calcolo delle probabilità per i diversi scenari che si potrebbero concretizzare Ciò per una ragione: è inutile negare che l’azionario dell’Eurozona è fragile e destinato spesso a mostrare un aumento di correlazione piuttosto indesiderato con le realtà emergenti nelle fasi di crisi. Per effettuare un adeguato stock picking dalle nostre parti è necessario più che altrove essere in uno scenario di mercato quanto meno stabile. Ovviamente, però, sarebbe assurdo pensare che un complesso di aziende come quello europeo sia insensibile ai trend generali, come ricorda Olivier De Berranger, chief investment officer di La Financière de l’Echiquier: «Al di là dei dati macroeconomici e delle incertezze geopolitiche, sono gli andamenti aziendali a non dimostrarsi sufficientemente validi da fare da catalizzatore sui mercati. Ci sono stati molti warning sui risultati e, soprattutto, molte revisioni al ribasso degli obiettivi. Negli Stati Uniti, mentre le pubblicazioni del quarto trimestre 2018 sono sostanzialmente in linea con le aspettative, gli utili per azione previsti per i prossimi tre trimestri sono stati rivisti al ribasso. In Europa, i risultati dell’ultima parte dell’anno sono stati finora in chiaroscuro: solo il 47% delle aziende ha superato il consensus, toccando così un minimo dalla fine del 2014».

LE PROBABILITÀ

Dunque, nonostante l’euforia da sospiro di sollievo di gennaio e febbraio, resta consigliabile non aspettarsi grandi performance degli indici. Per quanto riguarda le probabilità da attribuire ai diversi scenari, in aiuto viene Michael Browne, portfolio manager del fondo Legg Mason Martin Currie European Absolute Alpha: «Le prospettive per l’azionario europeo appaiono meno chiare rispetto a un anno fa: guardando al contesto macro, scenari molto positivi e molto negativi sono quasi egualmente probabili. Gli investitori possono consolarsi col fatto che le valutazioni sono ora molto più basse. La domanda chiave per il 2019, comunque, è se la crescita globale continuerà a rallentare (o addirittura si arresterà), con un serio contraccolpo per gli utili societari, o se sarà l’anno in cui la fase di debolezza dell’espansione giungerà al termine, rivelando grandi opportunità per gli investitori azionari. Negli ultimi anni il nostro outlook sull’azionario europeo è stato in genere positivo. Per il 2019 abbiamo un’opinione meno netta, perché quest’anno potrebbe rivelarsi eccellente o pessimo a seconda di come evolverà lo scenario macro. È possibile inoltre che il primo e il secondo semestre vadano in modo molto diverso: i primi sei mesi probabilmente saranno molto incerti e volatili, con il sentiment che rischierà di oscillare in base ai dati, mentre la seconda parte potrebbe rappresentare un’ottima opportunità, se si verificasse una significativa correzione. In particolare riteniamo che vi sia il 40% di probabilità di vedere un mercato rialzista, il 20% di assistere a un trading range, il 30% di dovere affrontare un trend ribassista e il 10% di trovarsi di fronte a un collasso».

Come si può facilmente intuire, una probabilità su 10 di impattare in un brutale bear market non è un rischio indifferente, specialmente se si considera che dall’altra parte vi sarebbero solo quattro opportunità su 10 di mettere in saccoccia rendimenti positivi significativi. Tutto ciò spinge già a un’immediata conclusione, che descrive Frédéric Buzaré, gestore del fondo Echiquier Agressor di Financière de l’Echiquier: «Ormai fra non pochi investitori c’è la percezione che non si possano ottenere buoni rendimenti sul lungo periodo sul mercato azionario europeo, poiché diversi indici negli ultimi 20 anni, al di là dei vari bull e bear market temporanei, non sono andati da nessuna parte. In realtà alcune occasioni ci sono, bisogna però adottare, come nel nostro caso, una mentalità per certi versi contrarian. Con questo concetto non intendiamo andare contro il momentum del mercato per il gusto di farlo, quanto la capacità di individuare aziende che offrono beni e servizi con un notevole vantaggio competitivo, la cui forza non è stata ancora pienamente riconosciuta dagli investitori. Per fare ciò un indicatore fondamentale cui guardiamo è il return on capital, ossia la capacità di generare profitti con il capitale investito».

In pratica in un ambiente come quello europeo, dove la crescita endogena è strutturalmente bassa e la dipendenza dal ciclo globale elevata, risulta fondamentale appoggiarsi su uno stock picking un po’ anticonformista, cercando caso per caso quei nomi, spesso poco conosciuti, in grado di generare crescita con i propri asset. Le scelte non sono spesso tantissime, elemento che richiede un’attenzione alla gestione del rischio particolarmente elevata, ma ciò non toglie che sarebbe controproducente distogliere interamente lo sguardo da quello che rimane uno dei tre grandi blocchi economici del mondo. Vale in questo contesto certamente la pena offrire qualche spunto all’investitore in azionario europeo in questo 2019.

leader dell’It industriale 

Quando si parla di tecnologia, ormai una parola associata all’insieme dell’It, l’Europa non è il primo luogo al mondo che viene in mente. Silicon Valley, Giappone e più recentemente Corea del Sud e Cina sono tutte realtà che in questo campo presentano colossi dalla redditività spesso altissima, laddove l’intera Unione Europa sembra giocare un ruolo tutto sommato marginale. Ciò non pare assolutamente dovuto alla mancanza di talenti: tanto per fare due esempi, il grafene, da molti definito come il materiale del futuro per tutta una seria di applicativi tecnologici, è stato sintetizzato per la prima volta da due scienziati europei in un’università britannica, mentre un particolare tipo di reti neurali, dette long short memory, alla base di molte contemporanee applicazioni nell’intelligenza artificiale, è stato elaborato a fine anni ‘90 da due studiosi tedeschi.

Finora, però, la digitalizzazione delle attività umane si è tradotta nella creazione di una quantità enorme di beni e servizi in ambito consumer, segmenti in cui tendenzialmente le società statunitensi e asiatiche mostrano una marcia in più. Se nel contesto di una possibile grande rotazione futura è probabile che ci si troverà di fronte a una nuova era di applicazioni delle tecnologie più incentrate su una trasformazione del cuore del sistema globale a livello b2b dopo un ciclo irripetibile di vendita di nuovi gadget come gli smartphone, allora anche l’Europa potrebbe tornare prepotentemente in gioco: basti pensare, ad esempio, alla cosiddetta industria 4.0.

UN CENTRO NEVRALGICO

In quello che rimane, infatti, insieme al Giappone, il centro nevralgico del manifatturiero di qualità a livello mondiale, si stanno portando avanti progetti molto interessanti per quanto riguarda l‘industria 4.0, ossia l’arrivo nelle fabbriche europee nel futuro prossimo di una serie di nuove tecnologie, di cui molte incentrate sulla robotica e l’intelligenza artificiale, che dovrebbero garantire una forte competitività industriale nei confronti di paesi caratterizzati dal basso costo della manodopera. L’aspetto interessante è che la spasmodica attenzione per i produttori di beni di consumo discrezionali degli ultimi anni ha fatto prestare poca attenzione a molte aziende europee, che oggi si trovano a valutazioni attraenti, e che offrono opportunità non da poco, anche se ovviamente con caratteristiche decisamente cicliche. Michael Browne, di Legg Mason Martin Currie European Absolute Alpha, afferma: «Ai mercati azionari europei assegniamo il 40% di probabilità di vivere un 2019 di rialzi. Questo scenario implicherebbe che quest’anno i mercati rimangano convenienti e si verifichi il mix ideale di crescita e bassa inflazione, che sarebbe favorevole per gli asset di rischio. In questo contesto preferiremmo titoli industriali di qualità e azioni di crescita nel segmento mid cap, in entrambi i casi con solidi modelli di business, alte barriere all’ingresso nel mercato e una significativa creazione di valore. Si tratta di un genere di titoli che è stato declassato eccessivamente nel 2018». 

OPPORTUNITÀ DI PICKING

Su queste opportunità di picking, appunto individuabili, sia nell’ambito delle small e mid cap tanto amate negli ultimi anni, sia fra i maggiori gruppi continentali, una sintesi illuminante viene offerta da  David Stubbs, head of client investment strategy per l’Emea di J.P. Morgan Private Bank: «Sebbene l’Europa ospiti molte aziende leader mondiali nei rispettivi settori, oggi le società tecnologiche presenti sul continente sono passate in secondo piano, messe in ombra dalle cosiddette Fang: Facebook, Amazon, Netflix e Google. Ciononostante, molte imprese di punta a livello globale hanno sede nel Vecchio continente: sette delle 11 maggiori società di software industriali del mondo sono europee ed è proprio in questa area che viene generato il 50% dei ricavi globali del settore. Alla luce di ciò, J.P. Morgan Private Bank ritiene che l’Europa offra un gran numero di opportunità di investimento, in particolare in segmenti che coniugano la tecnologia con altre attività produttive. Molti investitori hanno un’esposizione limitata alle società tecnologiche europee, dato che questo settore è poco rappresentato negli indici azionari, sia globali, sia domestici, in particolare in quelli delle società a maggiore capitalizzazione. Tuttavia, se espandiamo l’universo a diversi comparti e cerchiamo imprese che utilizzano l’hi-tech per stimolare la crescita, troviamo molte opportunità in Europa: la tecnologia, e nello specifico quella digitale, è talmente intrecciata con molte imprese, così come con le nostre vite economiche e sociali, che cercare di distinguere il tecnologico dal non tecnologico diventa ogni giorno più difficile. Nella nostra recente edizione di Perspective from Europe, vengono individuati due temi destinati a rappresentare i motori dell’innovazione in tutta Europa: l’Industria 4.0 e le automobili di prossima generazione». 

Anche il discorso sull’auto del futuro meriterebbe un approfondimento per via dell’impatto enorme che essa avrà sugli equilibri economici del Vecchio continente, ma per il momento vale la pena focalizzarsi sul primo dei due macro-temi introdotti, sottolineando qualche cifra fornita dallo stesso Stubbs: «L’Industria 4.0, parte dell’internet of things (Iot), che si concentra sulla produzione e dovrebbe crescere a un ragguardevole tasso medio annuo del 22%, per poi raggiungere un valore di 287 miliardi di euro nel 2020. L’Europa rappresenta più di un terzo degli investimenti globali nell’industria 4.0, i cui mercati principali sono i paesi occidentali e nordici, in particolare la Germania. Le iniziative del Vecchio continente a livello nazionale e regionale stanno agevolando gli sviluppi dell’industria 4.0 e riducendo le barriere all’entrata. Molte di queste nuove tecnologie stanno diventando rapidamente standard industriali, analogamente a quanto accaduto con il cloud computing. La crescita è alimentata da diversi catalizzatori: hi-tech per le Pmi, standard europei, politiche per lo sviluppo di nuove tecnologie e ammodernamento dell’industria in vista dei cambiamenti demografici. Nonostante i progressi straordinari già compiuti su questo fronte, l’adozione di tali tecnologie da parte dell’Europa è sul punto di accelerare e sono stati individuati diversi paesi all’avanguardia dell’industria 4.0, tra cui la Germania, l’Irlanda, la Svezia e l’Austria. Ne consegue che la maggior parte dell’economia continentale rappresenta una fonte di crescita per gli investitori e per i fornitori di servizi in ambito tecnologico. Questa tendenza sarà probabilmente favorita dall’incombente carenza di manodopera nella maggior parte dei paesi europei, soprattutto nella Repubblica Ceca, in Ungheria, nella Slovacchia, nella Slovenia e nella Lituania».

LA SOSTENIBILITÀ

Alla ricostruzione dell’industria, si accompagna un altro grande tema, ossia rendere compatibile con criteri di sostenibilità avanzati l’economia. Specialmente se si delineasse un piano di superamento dell’austerità che ha (più o meno) caratterizzato il continente nell’ultimo decennio, l’ammodernamento del manifatturiero potrebbe accompagnarsi a una grande spinta infrastrutturale, necessaria in diversi paesi, dall’Italia alla potente Germania, che dal punto di vista degli investimenti in questo campo non si è mossa molto negli ultimi decenni. Alla leva fiscale sarebbe necessario affiancare, viste le cifre di cui si parla, una grande quantità di capitali privati, il che fornirebbe interessanti opportunità di investimento, come ricorda Ingrid Edmund, gestore di portafoglio senior su investimenti in infrastrutture di Columbia Threadneedle Investments: «Agli investitori si stanno presentando numerose opportunità, poiché il settore privato va a colmare la carenza di finanziamenti lasciata dai governi. Secondo la Commissione europea, occorrono 2 mila miliardi di euro di investimenti in infrastrutture entro il 2020 per mantenere la competitività. In un periodo di ristrettezze, si tratta di un conto che la maggior parte dei governi molto semplicemente non può permettersi di pagare. Le infrastrutture del Vecchio continente necessitano di rinnovamento, ma con modalità sostenibili nel lungo periodo. Ad esempio, i porti vengono ammodernati per migliorare la funzionalità delle catene produttive, in modo che le merci possano viaggiare nel mondo in maniera efficiente. Questi adeguamenti migliorano le capacità degli scali, garantendo ai clienti migliori servizi. All’opposto, l’imposizione di un nuovo e più rigido tetto sul tenore di zolfo nel carburante marittimo rischia di abbattere i ricavi per i porti, in quanto è possibile che gli spedizionieri si impuntino maggiormente sui prezzi. Uno scenario in continua evoluzione significa che gli investitori in infrastrutture devono valutare con attenzione le opportunità e le sfide. Sotto molti aspetti, questa crescente enfasi sulla sostenibilità e sulle nuove tecnologie apre la strada a una nuova era per l’investimento in infrastrutture, che in gran parte necessitano di ammodernamento per garantirne la sostenibilità. Quando puntiamo su questo comparto, crediamo che sia importante adottare un approccio lungimirante, intraprendendo progetti sostenibili e responsabili sotto il profilo ecologico, ed essere pronti ad apportare miglioramenti continui. In ultima analisi, ciò si tradurrà in rendimenti superiori e rischi ridotti, poiché l’intervento del mondo politico e delle autorità è molto meno probabile».

INFRASTRUTTURE IN CRESCITA

Anche questo peraltro rappresenta un ambito di integrazione enorme fra tecnologie digitali e industriali, in cui il ruolo dell’Europa potrebbe essere potenzialmente molto rilevante, come sottolinea ancora Ingrid Edmund: «Il 2019 si prospetta come un altro anno di straordinaria crescita per le infrastrutture, all’alba di una nuova era trainata dalle innovazioni tecnologiche e dalla crescente importanza della sostenibilità. In un’ottica di investimento, riteniamo che sia fondamentale operare una selezione oculata di opportunità. Anziché unirci alla schiera di concorrenti impazienti di partecipare a mega-collocamenti di alto profilo, siamo più interessati al mercato di fascia media, dove abbondano occasioni spesso più convenienti in termini di valore e concorrenza. Il tema della sostenibilità sta acquisendo sempre più importanza: negli ultimi anni abbiamo assistito a un’enorme crescita nel campo delle infrastrutture per energie rinnovabili, specialmente parchi fotovoltaici ed eolici. Il cambiamento ha luogo a un ritmo talmente repentino che le reti elettriche non riescono necessariamente a tenere il passo, pertanto è facile che nascano sempre più opportunità in quest’area, di pari passo con l’evoluzione del settore. Circa il 30% degli investimenti in infrastrutture riguarda fonti energetiche rinnovabili. Si sente molto parlare, inoltre, di città intelligenti. Quando diventeranno una realtà, saranno alimentate da infrastrutture sofisticate e altamente tecnologiche. In linea di massima la distribuzione dell’energia sta diventando più efficiente. Il teleriscaldamento, ad esempio, ha sempre fatto affidamento sull’alimentazione a gas o diesel, ma oggi si stanno diffondendo fonti alternative, come l’acqua e l’idrogeno, al pari del riscaldamento a biomassa. Il ruolo delle tecnologie nell’aumento dell’efficienza infrastrutturale è anch’esso destinato a crescere nel 2019. Ad esempio, per le società idriche ora è sufficiente perlustrare un’area con un apposito scanner per individuare eventuali perdite, mentre in passato sarebbe stato necessario scavare per localizzare il problema».

UN’OTTICA DIVERSA

In definitiva per investire sui listini continentali bisogna entrare in un’ottica diversa, meno orientata ai consumi discrezionali e più alle trasformazioni dell’intelaiatura del sistema globale, con meno enfasi sulla crescita e maggiore sulla qualità. Difficilmente l’economia europea tornerà mai a mostrare clamorosi incrementi, ma se non si modificherà più di tanto quanto viene prodotto, il come si produce è destinato a venire stravolto da qui a pochi anni. Questo scenario sta generando spasmi tremendi, innanzitutto a livello di rischio politico, ma sta anche aprendo occasioni gigantesche per le aziende.