Più occasioni in Europa

Più occasioni  in Europa

Intervista a Alessandro Tarello, gestore obbligazionario Europa di Columbia Threadneedle Investments

Come pensate che si muoverà nell’immediato futuro la Federal Reserve? Porterà avanti la sua politica di rialzo dei tassi come ha preannunciato o cederà alle richieste dei mercati e soprattutto del presidente Trump di tornare più permissiva?

«Al momento la Federal Reserve attraverso i dot plot ci indica l’intenzione di aumentare i tassi altre tre volte nel 2019, ma è nostra opinione da un po’ di tempo che si prenderà una pausa di riflessione. Se si guarda alla probabilità di un singolo aumento dei tassi nel 2019 che si può evincere dalla struttura del mercato dei future, si nota che, in seguito ai recenti rialzi dei titoli del Tesoro americano, essa si è attestata intorno a un mero 30%. Chiaramente i mercati si aspettano una Banca centrale Usa nei fatti molto più accomodante che nei propositi, anche se per noi quelle sono aspettative eccessivamente prudenziali». 

Qual è, in questa fase certamente non facile per tutto il settore, la vostra visione sull’high yield americano? 

«Come settore all’interno del credito societario siamo neutrali, in quanto il livello degli spread non si discosta significativamente dalle medie di lungo periodo. Si tenga presente che, in seguito ai ribassi, il credito americano ha sovraperformato quello europeo, mentre gli high yield hanno fatto meglio dell’investment grade in termini di ritorno ponderato per il rischio. Quindi seppure a prezzi più attraenti rispetto a un anno fa, i titoli ad alto rendimento Usa sono relativamente meno attraenti rispetto a quelli europei e alle obbligazioni investment grade a livello globale. Poi ci sono sempre opportunità legate a settori ed emittenti specifici».  

Invece a livello investment grade, dove vedete le migliori possibilità di guadagno?

«Il 2018 è stato un anno difficile per l’investment grade, in particolare in Europa, che ha registrato ribassi superiori, sia agli Stati Uniti, sia al Regno Unito. Il mercato in generale ha reagito negativamente alla guerra commerciale tra gli Stati Uniti e la Cina e alle prospettive di lungo periodo sulla crescita economica globale; in più il Vecchio continente ha subito l’incertezza generata dal conflitto tra governo italiano e Commissione europea e dalla potenziale riduzione degli stimoli di politica monetaria della Banca Centrale Europea. In questo quadro ad alto rischio sistemico molti emittenti sono stati penalizzati al di là del loro reale merito di credito sottostante e con poche differenziazioni settoriali, in particolare in Europa. Per questo motivo riteniamo le valutazioni dell’investment grade europeo relativamente più attraenti rispetto al resto del mondo, in particolare su tutta una serie di emittenti che riteniamo che si possano considerare tradizionalmente più difensivi».

Come siete posizionati in questa fase in termini di duration?

«Siamo lunghi di duration statunitense e corti di quella tedesca, poiché ci aspettiamo un rallentamento dell’economica americana, mentre riteniamo che sull’Europa i mercati abbiano interpretato i recenti dati economici troppo negativamente. In entrambe le aree siamo predisposti per un appiattimento della curva, con posizioni ribassiste (corte) per scadenze inferiori ai cinque anni e rialziste per durate superiori. Sulla curva statunitense, riteniamo che le aspettative dei mercati siano troppo accomodanti e che la Fed si dimostrerà più aggressiva, con un conseguente rialzo dei rendimenti di breve periodo; per le scadenze più lunghe ci aspettiamo un calo dei tassi di interesse in seguito a un rallentamento della crescita economica e di aspettative inflazionistiche più contenute; in particolare la cedola del trentennale ci sembra attraente rispetto ai nostri obiettivi. Per quanto riguarda i rendimenti tedeschi, la posizione ribassista sui titoli a breve scadenza e rialzista su quelli a lungo termine riflette una visione sulla politica monetaria della Banca Centrale Europea nel breve periodo più ottimistica dell’opinione generale e più pessimistica nel lungo periodo. Entrambe le curve sono poi eccezionalmente piatte, con un premio per le scadenze quinquennali minimo: anche dal punto di vista statistico ci aspettiamo una correzione in quella parte della curva». 

Pensate che l’inflazione potrebbe sorprendere al rialzo? Secondo voi, avrebbe senso investire in alcune inflation-linked?

«In realtà i mercati stanno rivedendo al ribasso le aspettative inflazionistiche di medio e lungo periodo. Da un punto di vista tecnico stanno emergendo opportunità di investimento in prodotti indicizzati, ma si tratta più di posizionamenti tattici che mirano a sfruttare il differenziale con il rendimento di un prodotto nominale (“breakeven”), piuttosto che allocazioni strategiche».